新近發(fā)布的《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十三個(gè)五年規(guī)劃的建議》用了八分之一的篇幅來(lái)闡述如何“堅(jiān)持綠色發(fā)展，著力改善生態(tài)環(huán)境”。隨著公眾環(huán)保意識(shí)的提升，環(huán)保監(jiān)管措施的不斷完善，環(huán)保產(chǎn)業(yè)得到了蓬勃發(fā)展，隨之而來(lái)的是進(jìn)一步融資以及上市的需求，以解決資金瓶頸的問(wèn)題。然而，由于環(huán)保產(chǎn)業(yè)投資周期長(zhǎng)、資金需求大，融資渠道有限，單純依靠銀行信貸已難以滿足發(fā)展的需要，環(huán)保企業(yè)需另辟蹊徑，拓展融資渠道、尋找其他融資方式是必由之路。

一、環(huán)保產(chǎn)業(yè)大發(fā)展下的環(huán)保企業(yè)融資難

根據(jù)環(huán)保部的數(shù)據(jù)，“十二五”期間國(guó)家規(guī)劃環(huán)保投資總額3.42萬(wàn)億，同比增長(zhǎng)143%?！秶?guó)家環(huán)境保護(hù)“十三五”規(guī)劃基本思路》指出在“十三五”期間，建立環(huán)境質(zhì)量改善和污染物總量控制的雙重體系。實(shí)施大氣、水、土壤污染防治計(jì)劃，實(shí)現(xiàn)三大生態(tài)系統(tǒng)全要素指標(biāo)管理。如果將“十三五”環(huán)保工作的投資重點(diǎn)理解為把大氣、水、土壤三個(gè)“十條”落實(shí)好，使得相關(guān)措施、政策全部落地，從而建設(shè)美麗中國(guó)，那么據(jù)此估算，十三五期間大氣污染防治領(lǐng)域投資1.84萬(wàn)億元，水污染防治5.6萬(wàn)億元，土壤修復(fù)拉動(dòng)總規(guī)模達(dá)10萬(wàn)億，三大領(lǐng)域的投資需求將達(dá)到17萬(wàn)億元。

隨著“國(guó)發(fā)43號(hào)文”、“財(cái)金113號(hào)文”等政策性文件的陸續(xù)發(fā)布，政府與社會(huì)資本合作模式（PPP模式）的序幕正式拉開(kāi)，隨著PPP模式不斷推廣，環(huán)保市場(chǎng)進(jìn)一步向社會(huì)資本開(kāi)放，“十三五”期間環(huán)保行業(yè)面臨著更大的發(fā)展空間。以財(cái)政部第二批PPP示范項(xiàng)目為例，水處理類的項(xiàng)目數(shù)量有50個(gè)，投資總額高達(dá)906.99億元，數(shù)量和金額分別占全部示范項(xiàng)目的24.3%和13.8%，加上大氣治理、固廢處理等環(huán)保類示范項(xiàng)目的投資規(guī)模還將進(jìn)一步提升。

然而由于市場(chǎng)地位融資能力的差異，面對(duì)著如此巨大的市場(chǎng)機(jī)遇，不同的企業(yè)卻是幾家歡喜幾家愁：對(duì)于大型上市公司或國(guó)有環(huán)保類企業(yè)，可以憑借自身雄厚的資產(chǎn)規(guī)模和融資便利，積極參與到PPP項(xiàng)目中；而對(duì)于絕大多數(shù)的中小型環(huán)保企業(yè)而言，受制于捉襟見(jiàn)肘的資金鏈，很難得到PPP項(xiàng)目的投資機(jī)會(huì)，甚至有被逐步邊緣化的危險(xiǎn)。

以污水處理項(xiàng)目為例，一個(gè)設(shè)計(jì)規(guī)模為10萬(wàn)噸/日的中型污水處理廠的投資總額約為5億元，雖然可以利用特許經(jīng)營(yíng)權(quán)質(zhì)押獲得部分項(xiàng)目貸款，但根據(jù)國(guó)家建設(shè)項(xiàng)目資本金出資比例的相關(guān)規(guī)定，其中至少需要投資人以項(xiàng)目資本金出資1億元，對(duì)中小型水務(wù)企業(yè)而言，這幾乎是無(wú)法逾越的門(mén)檻。中小企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模小，抵押物有限，難以獲得足額的銀行貸款，即便最終獲得部分貸款授信，仍將面臨著“長(zhǎng)投短貸”的期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。VC/PE資金雖然期限較長(zhǎng)，但投資估值水平往往相對(duì)偏低，對(duì)于股權(quán)相對(duì)分散的中小型企業(yè)而言，1億元的股權(quán)投資足以使大股東喪失對(duì)企業(yè)的絕對(duì)控制權(quán)，更不用說(shuō)業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議對(duì)企業(yè)的傷害了。終極夢(mèng)想，IPO上市不僅要求高，而且周期長(zhǎng)，對(duì)于許多中小型企業(yè)而言上市只是一個(gè)可望卻不可及的夢(mèng)想。既然銀行借款、私募股權(quán)融資、IPO上市均不可行，難到說(shuō)中小環(huán)保企業(yè)就沒(méi)有合適的融資渠道了么？備受關(guān)注的新三板或是中小環(huán)保企業(yè)的新選擇。

二、飛速發(fā)展的新三板

截止到12月，2015年新增掛牌數(shù)量達(dá)到了2820家，新三板存量掛牌總數(shù)高達(dá)4651家。從2006年新三板掛牌試點(diǎn)以來(lái)，到2013年底前，新三板每年的掛牌數(shù)量都極為稀少；隨著新三板的擴(kuò)容，2014-2015年新三板掛牌數(shù)量大幅激增，新三板在資本市場(chǎng)的地位正變得舉足輕重，比較國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)的上市公司數(shù)量，新三板掛牌數(shù)量已超過(guò)A市場(chǎng)，約為A股市場(chǎng)的1.6倍。其中，新三板環(huán)保企業(yè)從58家增長(zhǎng)到164家，漲幅達(dá)184.48%，實(shí)現(xiàn)近兩倍增長(zhǎng)。

在新三板掛牌數(shù)量超過(guò)4600家的同時(shí)，新三板掛牌企業(yè)的營(yíng)收規(guī)?？偭恳呀咏⒅饾u超越創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司營(yíng)收總量。以2014年年報(bào)為例，創(chuàng)業(yè)板上市公司合計(jì)營(yíng)業(yè)收入為3806億，合計(jì)凈利潤(rùn)為447.3億；而同期新三板掛牌企業(yè)合計(jì)營(yíng)業(yè)收入為5153.8億，合計(jì)凈利潤(rùn)為4.02億；以2015年中期報(bào)告為例，創(chuàng)業(yè)板合計(jì)營(yíng)收為2075億，合計(jì)凈利潤(rùn)為227.4億；同期新三板營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)合計(jì)分別為2163.4億、208.5億。

新三板企業(yè)主要有協(xié)議轉(zhuǎn)讓和做市轉(zhuǎn)讓兩種方式，截至2015年12月15日，共有1061家公司選擇做市轉(zhuǎn)讓方式，其中已經(jīng)開(kāi)始做市轉(zhuǎn)讓的公司有1056家。雖然做市轉(zhuǎn)讓的公司數(shù)量占比偏低，但無(wú)論成交數(shù)量還是交易金額都全面的超越了協(xié)議轉(zhuǎn)讓的公司，今年以來(lái)，新三板成交共計(jì)256.89萬(wàn)股，其中，做市轉(zhuǎn)讓公司成交183.86億股，協(xié)議轉(zhuǎn)讓公司成交73.03億股，成交金額共計(jì)1800.09億元，其中做市轉(zhuǎn)讓公司成交1455.17億元，協(xié)議轉(zhuǎn)讓公司成交344.92億元。隨著新三板市場(chǎng)整體交易規(guī)模的增長(zhǎng)，環(huán)保企業(yè)股票的流轉(zhuǎn)也在加速：2014年新三板環(huán)保企業(yè)總的成交額只有2.14億的規(guī)模，而2015年三板環(huán)保企業(yè)總成交額達(dá)到58.19億，增長(zhǎng)了26倍。

隨著新三板交易額的不斷放大，企業(yè)整體的估值水平也隨之得到了提升，截至目前，新三板制造業(yè)、信息傳輸軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、教育、金融、水利環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)的PE(TTM，整體法)分別為35倍、52倍、31倍、46倍、38倍。

三、火爆的新三板再融資

從全年數(shù)據(jù)來(lái)看，今年以來(lái)新三板已經(jīng)完成增發(fā)融資1168.09億元，而同期創(chuàng)業(yè)板股票募集金額合計(jì)為1170.85億元(包括IPO、定增和配股)，也就是說(shuō)，新三板增發(fā)融資規(guī)模已經(jīng)與創(chuàng)業(yè)板旗鼓相當(dāng)。

據(jù)萬(wàn)得資訊的統(tǒng)計(jì)，11月份新三板總計(jì)388家掛牌企業(yè)公布了393項(xiàng)增發(fā)預(yù)案，預(yù)計(jì)募資金額高達(dá)460億元，約為10月份擬募資金額176億元的2.6倍；11月份定增實(shí)際完成金額合計(jì)達(dá)245億元，較10月份121億元的水平大幅提高，在估值水平方面，11月份新三板一級(jí)市場(chǎng)整體擬定增市盈率為64倍，較10月份的24倍出現(xiàn)明顯回升，為年內(nèi)最高水平，定增市場(chǎng)量?jī)r(jià)齊升，充分體現(xiàn)了新三板融資的高效和便利性。

新三板再融資的火熱離不開(kāi)投資者的追捧，2015年，新三板相關(guān)基金理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行提速：2014年底，新三板相關(guān)基金理財(cái)產(chǎn)品僅85只；但截止到2015年11月底，新三板相關(guān)產(chǎn)品數(shù)量已經(jīng)達(dá)到1869只，年內(nèi)新增1784只新三板理財(cái)產(chǎn)品，增幅達(dá)到21倍。假設(shè)單只新三板基金理財(cái)產(chǎn)品按最低融資規(guī)模3000萬(wàn)元計(jì)算，新三板理財(cái)基金產(chǎn)品合計(jì)可能募資金額至少高達(dá)560億。事實(shí)上這僅僅是開(kāi)始，證監(jiān)會(huì)在新近發(fā)布的《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展的若干意見(jiàn)》要求“研究制定公募證券投資基金投資掛牌證券的指引，支持封閉式公募基金以及混合型公募基金投資全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌證券。

支持證券公司、基金管理公司及其子公司、期貨公司子公司、商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu)，開(kāi)發(fā)投資于掛牌證券的私募證券投資基金等產(chǎn)品。研究落實(shí)合格境外機(jī)構(gòu)投資者及人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者參與全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)市場(chǎng)的制度安排。推動(dòng)將全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌證券納入保險(xiǎn)資金、社保基金和企業(yè)年金等長(zhǎng)期資金投資范圍?！惫芾韺右龑?dǎo)公募等機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入新三板市場(chǎng)，預(yù)計(jì)將極大疏解新三板面臨的新增流動(dòng)性問(wèn)題。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止到2015年11月底，國(guó)內(nèi)封閉型基金、混合型基金合計(jì)資產(chǎn)凈值超過(guò)2萬(wàn)億，假設(shè)投資新三板的資金金額占到資產(chǎn)總額的5%份額，則將新增投資新三板資金總額為1000億。

四、環(huán)保企業(yè)新三板融資的可行性

豁免核準(zhǔn)簡(jiǎn)單便捷：根據(jù)《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》第四十五條，“股東人數(shù)未超過(guò)200人的公司申請(qǐng)其股票公開(kāi)轉(zhuǎn)讓，中國(guó)證監(jiān)會(huì)豁免核準(zhǔn)，由全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行審查”?！度珖?guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則(試行)》規(guī)定“按照《管理辦法》豁免申請(qǐng)核準(zhǔn)的股票發(fā)行……掛牌公司在發(fā)行驗(yàn)資完畢后填報(bào)備案登記表，辦理新增股份的登記及掛牌手續(xù)”。由于省去了核準(zhǔn)的環(huán)節(jié)，對(duì)于大部分的新三板環(huán)保公司而言，只需發(fā)布融資意向，并與投資人達(dá)成投資意向后向股轉(zhuǎn)公司提交備案即可，融資方式、融資時(shí)點(diǎn)、融資規(guī)模、融資過(guò)程、融資價(jià)格基本由市場(chǎng)主體自主協(xié)商，十分快捷。

更高的融資估值，更低的融資成本：新三板掛牌的環(huán)保企業(yè)多屬于生命周期的成長(zhǎng)期，相對(duì)于未掛牌企業(yè)，新三掛牌環(huán)保企業(yè)的信息披露較為充分，可以更好的向投資者展現(xiàn)其快速增長(zhǎng)的企業(yè)形象，更易獲得投資人認(rèn)可，加之新三板市場(chǎng)在一定程度上給投資人提供了投資退出渠道，在一定程度上降低了投資風(fēng)險(xiǎn)，因此新三板市場(chǎng)的融資估值遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)VC/PE投資的“10倍PE”估值。在剛剛過(guò)去的11月，共有6家生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)類企業(yè)定向增發(fā)，平均定值市盈率為22.79。

未來(lái)潛在的融資政策：《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)展的若干意見(jiàn)》提出，要“鞏固和完善小額、快速、靈活、多元的投融資機(jī)制。完善相關(guān)制度，鼓勵(lì)公司掛牌同時(shí)向合格投資者發(fā)行股票，發(fā)行對(duì)象、數(shù)量依公司需求確定，并探索放開(kāi)對(duì)新增股東人數(shù)的限制……發(fā)展適合中小微企業(yè)的債券品種。加快推出優(yōu)先股和資產(chǎn)支持證券。開(kāi)展掛牌股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)試點(diǎn)。”相信隨著相關(guān)政策的不斷完善，新三板企業(yè)的融資渠道將得到極大的豐富，形成優(yōu)先股、普通股、資產(chǎn)支持證券、新三板公司債、掛牌股票質(zhì)押式回歸等多系列、多層次的融資工具，以有效化解中小企業(yè)融資難的問(wèn)題。

對(duì)于絕大多數(shù)中小型環(huán)保類企業(yè)而言，“這是最好的時(shí)代”,隨著環(huán)保意識(shí)深入人心，環(huán)保政策不斷完善，環(huán)保市場(chǎng)準(zhǔn)入不斷開(kāi)放，環(huán)境保護(hù)產(chǎn)業(yè)必將得到大發(fā)展，預(yù)計(jì)百億市值的環(huán)保企業(yè)將不斷涌現(xiàn)；“這也是最壞的時(shí)代”，缺乏抵押物信用擴(kuò)張能力不足，股權(quán)融資代價(jià)過(guò)于高昂，在資金鏈緊繃的時(shí)期，迎來(lái)了行業(yè)的大發(fā)展，前進(jìn)或是在“找死”，退守可能是在“等死”。新三板市場(chǎng)，作為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，定位主要是為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長(zhǎng)型中小微企業(yè)發(fā)展服務(wù)。對(duì)于距離IPO上市尚有較大距離的中小型環(huán)保類企業(yè)，不妨充分利用新三板的政策支持，積極拓展融資途徑，抓住行業(yè)大發(fā)展的機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)自身的健康、快速發(fā)展。

（文/朱磊，中國(guó)投資咨詢有限責(zé)任公司，本文有刪減，全文見(jiàn)《水工業(yè)市場(chǎng)》12月刊）

編輯：陳丹丹